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悠闲油斋：问君能有多少愁，就像价差一去不回头

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随着早期市场消化的积极，本周油整体处于高冲击水平，使单边操作难度显著增加。然而，基本面差异使油品种和合同之间的趋势不同，但价差策略有更清晰的逻辑。

在机构对马棕产量的估计越来越差的情况下，市场预期一再刷新，马棕产量大幅增长的幻想破灭。在此背景下，连棕再次向前冲锋，率先实现突破。现货紧张供应使09棕榈油成为多头资金集中的主战场，09豆棕价差和P91价差达到290、744的极端水平让许多试图回归价差的投资者惨败。在主力仍未从棕榈油09合约转移的背景下，上述价差的极端趋势在短期内基本无法解决。

与棕榈油09的火热相比，菜油09呈现出冰与火的另一面。面对库存高、需求弱、基差低的局面，09菜油的交付压力很大，使得菜油91的价差率先实现了从backwardation到contango的结构转换。菜油91价差转移结构后，下部空间打开，下降速度加快。我们预计还会有进一步的下降空间。

1、棕榈油强者恒强，09YP和P91走向极端

随着本周初MPOA产量预测的公布，市场预期进一步刷新，上周SPPOMA和UOB的估计让市场意识到马棕复产的困难。MPOA表示，马棕7月1-20日产量同比下降10.84％，甚至高于SPPOMA的5.45％和UOB的5-9％。其中，外籍劳工短缺最严重的沙巴和沙捞越，产量环比下降超过14％，全国产出水平大幅下降。

在劳动力的限制下，马棕面临着实现高产量的困难。7月至10月的产量约占年产量的37%％，这是保证年产量的关键月份。目前距离10月季节性产量高峰结束仅3个月，马棕的复工时间不多。在中短期劳动力短缺难以解决的背景下，马棕2021年减产大局基本确定。

棕榈油复产难的结论支撑了棕榈油的强势。随着加拿大菜籽减产和美豆天气炒作的结束，本周豆棕价差和菜棕价差大幅下降，09豆棕价差跌至历史超低水平。截至周五晚间收盘，09豆棕价差跌至290元/吨，较6月中旬高点跌至近1000点，接近2016年东南亚棕榈油大幅减产期水平。

二、交割压力大，菜油91完成结构转换

与P91的强势相比，OI91处于另一个极端。在高库存和交付压力下，本周菜油91价差在低位波动近两周后再次下跌，月差由backwardation向contango的结构转换成功完成。

在过去的几个月里，沿海和大陆、工厂和渠道的蔬菜油库存都显著增加，因此基础差异明显受到抑制。至少在国庆中秋节备货之前，我们预计菜油表观消费量将继续低迷。即使按月均10万吨菜油进口量较低估计，华东菜油库存转移的拐点也可能至少在9月份，短期基差不那么容易记住。目前，华东港四菜基差已报平水，部分贸易商甚至报负基差，但交易仍冷清。随着交割月的临近，高库存、弱需求、低基差将转化为菜油09合约的交割压力。

本周，郑州商务研究所的菜油仓单进一步增加到1544张，其中重庆凯鑫粮油交付库占1150张，华东江苏江海和台州港口分别有100张、294张仓单暗示川渝华东交割意愿尚可。据我们所知，在包装油销量大幅下滑的背景下，很多包装油企业都有很强的交付09菜油的意愿，手头有足够的货源。我们统计了过去几年的菜油交割情况，发现在交割数量较多的月份，交割月前后的月差无一例外大幅下降。在很多情况下，月差甚至直接cover无风险转移成本都达到了fullcarry水平，比如2018年初到2019年初的几次。

目前，蔬菜油91的价差从高点下降超过600点，在低冲击近两周后再次选择下降。91月，周四结构转移后，下方空间开放，下降速度加快，预计仍有进一步下降的空间。对于单边菜籽油，随着市场对加拿大菜籽产量大幅下降到1500-1700万吨的预期，ICE菜籽行动能力不足，难以为菜籽油提供额外的动力，单边菜籽油的价值将不如棕榈油或豆油。

本文来源于CFC农产品研究

评论1:

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评论2:

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